Uit Wikipedia, de vrije encyclopedie

De kredietcrisis is de crisis op de financixeble markten vanaf de zomer van 2007. Door de stagnerende huizenmarkt in de Verenigde Staten werden de als obligaties verpakte gebundelde hypotheken in het laagste segment (subprime) in een snel tempo minder waard. Hierdoor kwamen financixeble instellingen in problemen en werden er miljarden afgeschreven op gekochte obligaties. Doordat onduidelijk was welke instellingen hierdoor in de problemen zouden komen droogde de interbancaire geldmarkt op, banken leenden elkaar geen geld meer. Verschillende banken zijn genationaliseerd, failliet gegaan of overgenomen. Het opmerkelijke aan de kredietcrisis is dat verschillende negatieve ontwikkelingen op deelmarkten elkaar versterkten.

De ontwikkelingen bedreigden al snel het ongestoord functioneren van het internationale financixeble systeem, en ingrijpen van nagenoeg alle centrale banken bleek noodzakelijk. Vanaf oktober 2008 namen diverse overheden op grote schaal rechtstreeks deel in het risicodragend kapitaal van banken.

Door de interferentie tussen deelmarkten is niet exact aan te geven welke gebeurtenissen elkaar op welke wijze bexefnvloedden. In het algemeen kan gesteld worden dat problemen rond Amerikaanse hypotheken de onmiddellijke aanleiding vormden tot de crisis, die oversloeg op de markt voor daaraan gerelateerde complexe financixeble producten. Een en ander werd versterkt door vragen omtrent de waardebepaling van dergelijke complexe financixeble producten. De achterliggende oorzaken van de crisis zijn zo complex dat het nagenoeg onmogelijk is om een helder volledig beeld van de situatie te krijgen. Analyses van de problemen en de fundamentele oplossingen zijn vaak gericht op slechts een beperkt onderdeel van de crisis.

Voor een chronologische ordening van gebeurtenissen i.v.m. de kredietcrisis, zie Tijdlijn van de kredietcrisis

Voor een lijst van aan de kredietcrisis gelieerde termen en begrippen, zie Lijst van aan de kredietcrisis gelieerde termen

Inhoud [verbergen] 1 Samenvatting  2 De oorzaak en de aanleiding: de Amerikaanse woning- en hypothekenmarkt  2.1 Ontwikkelingen op woning- en hypothekenmarkten elders  2.2 Toename van uitstaande leningen in het algemeen  2.3 Complexe financixeble producten  2.4 Waarderingsproblemen  2.5 Voortgaande twijfel aan waarderingen  2.6 Rol van hedgefondsen  2.7 "Credit crunch" op de interbancaire geldmarkt  2.8 Bonuscultuur  2.8.1 Achtergronden bij de bonus-cultuur: de structuur van de beloningen in de financixeble sector  3 Indicatieve vergelijking met eerdere crises op de financixeble markten  4 Verdere gebeurtenissen in hoofdlijnen  4.1 Escalatie vanaf september 2008  4.2 Toenemende invloed van afvlakkende conjunctuur vanaf november 2008  5 Vormen van overheidsbetrokkenheid  5.1 Overzicht van steunmaatregelen van de Amerikaanse overheid in 2007 en 2008  6 Gevolgen van de kredietcrisis in Nederland en Belgixeb  6.1 Fortis  6.2 Icesave  6.3 Kapitaalinjecties  6.4 Garanties op interbancaire leningen  6.5 Belgische instellingen  6.6 Overheden en de kredietcrisis  6.7 Professionele beleggers en de kredietcrisis  6.8 Hedgefondsen en beleggingsfondsen  6.9 Rol banken na overheidssteun  7 Bescheiden effecten van diverse eerdere reddingsplannen  8 Problemen rond balansverhoudingen van banken  9 Algemeen effect op de conjunctuur  10 Mogelijke toekomstige ontwikkelingen  11 Trivia  12 Zie ook  13 Externe link  14 Noten

Samenvatting

De Kredietcrisis is de aanduiding voor een crisis op de financixeble markten die in de zomer van 2007 ontstond.^[1] De oorzaak was een crisis op de markt voor Amerikaanse hypotheken, veroorzaakt door een daling van de Amerikaanse huizenprijzen, nadat in de jaren vxf3xf3r 2007 op grote schaal te hoge hypotheken waren verstrekt aan financieel te zwakke huizenkopers. Meestal hadden deze hypotheken aanvankelijk een lage rente, gevolgd door een herziening en verhoging van de rente enkele jaren later. Huiseigenaren hoopten echter dat zij het huis met winst zouden kunnen verkopen voordat de renteherziening zou plaatsvinden. Toen de huizenmarkt stagneerde slaagden zij er niet tijdig in hun huis te verkopen, zodat ze geconfronteerd werden met hogere maandlasten. Door de betalingsachterstanden die hierop volgden, steeg het aantal gedwongen verkopen van huizen sterk. Dit leidde tot problemen op de markt van beleggingsinstrumenten in dergelijke leningen (zogeheten Collateralized debt obligations). In de zomer van 2007 leidde dit tot een crisis op de interbancaire geldmarkt. Vanaf de zomer van 2007 moesten banken en andere financixeble instellingen voor zeer grote bedragen aan verliezen op dergelijke beleggingen rapporteren. Op diverse tijdstippen moesten centrale banken op grote schaal liquiditeitssteun verlenen, om een verstoring van het financixeble systeem te voorkomen. Met name vanaf het begin van 2008 leidden deze problemen tevens tot sterk dalende koersen op de aandelenmarkten.

Vanaf eind 2007 wezen steeds meer tekenen erop dat de crisis op de financixeble markten zou kunnen leiden tot een recessie. Dit bracht de Amerikaanse centrale bank, de Federal Reserve, ertoe om in 2008 de officixeble rentetarieven meerdere malen scherp te verlagen, nadat zij in 2007 op diverse tijdstippen reeds diverse renteverlagingen had doorgevoerd.

In de loop van 2008 zagen financixeble instellingen zich genoodzaakt opnieuw grote afschrijvingen te rapporteren op hun activa. Nadat eerder de zakenbank Bear Stearns deels met overheidsgeld gered werd, werden in september de twee grootste hypotheekverstrekkers Freddie Mac en Fannie Mae feitelijk genationaliseerd, gevolgd door verzekeraar AIG. De zakenbank Merril Lynch werd onder druk van de overheid verkocht aan Bank of America. De voormalige prestigieuze zakenbank Lehman Brothers vroeg uitstel van betaling aan. Een aantal andere Amerikaanse banken ging failliet of werd door een overname voor een faillissement behoed. De crisis sloeg over naar Europa, met name naar Engeland en Zwitserland.

In september 2008 was sprake van een stroomversnelling.

In Nederland en Belgixeb werd Fortis door de crisis getroffen, hetgeen leidde tot eerst (eind september) een deelname van de Nederlandse, Belgische en Luxemburgse regering, en kort daarop (3 oktober) tot een overname door de Nederlandse regering van alle Nederlandse Fortis-activiteiten, en daarna tot een verkoop van het grootste deel van de Belgische en Luxemburgse Fortis-activiteiten aan BNP Paribas. De handel in aandelen Fortis werd een week lang opgeschort; toen op 14 oktober 2008 de handel hervat werd bleek het aandeel 63% lager te openen. In de VS werd op 3 oktober een wet uitgevaardigd die voorzag in het opkopen door de overheid van 700 miljard aan dubieuze leningen. De Duitse hypotheekbank Hypo Real Estate moest met een door de Duitse overheid gegarandeerde lening voor een liquiditeitscrisis behoed worden. Op 12 oktober 2008 besloten de Europese ministers van financixebn tot een omvangrijk pakket aan maatregelen, en bedrage van vele honderden miljarden euro’s. Ook ING Groep en Aegon werden met een kapitaalinjectie van x80 10 miljard respectievelijk x80 3 miljard door de Nederlandse overheid ondersteund.

Vanaf november 2008 ging de kredietcrisis in een toenemend aantal landen over in een recessie.

De aanduiding "kredietcrisis" dekt niet de gehele lading van de crisis. Er was niet uitsluitend sprake van een kredietcrisis in de zin van een beperkte beschikbaarheid van liquiditeiten en (langer lopend) kapitaal, doch op een aantal momenten ook van een algehele vertrouwenscrisis in de financixeble sector.

De oorzaak en de aanleiding: de Amerikaanse woning- en hypothekenmarkt

Vanaf 2001 had de Amerikaanse woningmarkt een sterke opleving laten zien, waarvoor diverse oorzaken zijn aan te wijzen. Na de aanslagen van 11 september 2001 dreigde (aanvankelijk) een recessie, wat voor de Federal Reserve (het Amerikaanse stelsel van centrale banken) aanleiding vormde om de officixeble rente in een aantal stappen sterk te verlagen, tot een historisch laag niveau van 1%. (Zie grafiek hieronder.) Hierdoor werden leningen (waaronder hypotheken) duidelijk goedkoper. Dit gold met name voor hypotheken met een variabele rente.

Een tweede factor werd gevormd door een toename van de hoeveelheid liquiditeit in het financixeble systeem, enerzijds veroorzaakt door injecties door centrale banken en anderzijds door een toevloed van voor belegging beschikbaar kapitaal, met name vanuit Azixeb.

Een derde factor werd gevormd door de ontwikkeling van een groot aantal nieuwe hypotheekvormen in de VS. Dit had betrekking op de volgende aspecten:

• de verificatie van inkomensgegevens van hypotheekaanvragers werd versoepeld, varixebrend van het hanteren van summiere inkomensgegevens (bekend als low-doc loan) tot het geheel afzien van verificatie (bekend als no-doc loan)^[2];
• het verstrekken van een groter leningsbedrag in verhouding tot de waarde van het onderpand, waarbij tevens de aankoopkosten werden meegefinancierd (bekend als piggyback loan);
• het hanteren van een lage aanvangsrente die na enige tijd zou stijgen (bekend als step-up loan);
• het hanteren van de mogelijkheid dat gedurende de eerste periode de rente slechts gedeeltelijk betaald werd, en het niet-betaalde deel aan de hoofdsom werd toegevoegd (bekend als negative amortization loan, dus lening met negatieve aflossing of pay-option loan, dus lening met een keuze ten aanzien van het te betalen bedrag).

Verder werd, aanmerkelijk meer dan voorheen, gekozen voor een hypotheek met variabele rente (adjustable rate mortgage of ARM). In de VS houdt dit in dat de rente gedurende een klein aantal jaren na de aanvang vast staat en daarna variabel wordt. Vaak is de rente vast voor een periode van twee jaar ("2/28") of vijf jaar ("5/25").

De meest ingrijpende verandering had echter betrekking op de kredietwaardigheid van de hypotheekaanvrager. In de Verenigde Staten wordt hierbij veel waarde gehecht aan de credit score van de aanvrager: een cijfer dat is gebaseerd op zijn betalingsgedrag in het verleden. Debiteuren met een slechtere krediethistorie worden hierbij aangeduid als "subprime" ("minder dan eerste klas"); vanaf circa 2002 werden ook aan deze categorie huiseigenaren hypotheken verstrekt.

Het gevolg van deze ontwikkelingen was een gestage stijging van de huizenprijzen. Dit leidde tot een grotere belangstelling, hetgeen wederom tot een prijsstijging leidde. Het eigen huis werd niet langer gezien als onderkomen, doch als speculatieobject: het oogmerk van steeds grotere groepen huizenkopers was, een huis te kopen teneinde dit na (vrij) korte tijd met winst door te verkopen. Door de tamelijk lage "instaprente" kon men aanmerkelijke bedragen lenen, doch het huis diende dan wel verkocht te worden voordat de "normale" rente in zou gaan. Men had dus groot belang bij een tijdige verkoop. Dit proces van herhaalde aankopen en verkopen stond bekend als "flipping".

De huizenprijzen in de VS ontwikkelden zich als hiernaast weergegeven^[3].

Achteraf bleek dat in een niet gering aantal gevallen leningen waren verstrekt die achteraf gezien slechts, zowel vanuit het oogpunt van de huiseigenaar als vanuit dat van de financier bezien, als uitermate roekeloos te kwalificeren waren^[4]. Onder meer bleek dat er op grote schaal was uitgegaan van onjuiste gegevens omtrent de financixeble positie van de aanvrager. Deels kwam dit doordat er ‘stated-income’ hypotheken verstrekt werden, waarbij de aanvrager zonder enig bewijs te hoeven overleggen, zijn inkomen kon opgeven. Anderzijds waren ook hypotheekadviseurs en -tussenpersonen verantwoordelijk voor het verschaffen van onjuiste informatie om een grotere hypotheekproductie en dus premies te kunnen realiseren. Opgemerkt moet worden dat het risico voor de huizenbezitters kleiner is dan dat in Europa zou zijn: in een groot aantal staten in de V.S. kan men "de sleutel inleveren" bij de bank als de hypotheekschuld hoger is dan de waarde van het huis; de restschuld wordt niet verhaald op de (voormalige) huiseigenaar.

Zolang de huizenprijzen bleven stijgen, ging echter alles goed. Door de gestegen huizenprijzen kon men zijn huis met winst verkopen en een groter huis kopen, of kon men op basis van dat extra onderpand geld lenen, en de vrijgekomen middelen aanwenden voor consumptieve bestedingen. Beide activiteiten vormden, in die jaren, een duidelijke positieve conjuncturele impuls. Ook werden huizen gekocht voor uitsluitend speculatieve doeleinden.

Door een aantal oorzaken stagneerde dit proces vanaf medio 2006. Een exact tijdstip is moeilijk te geven, mede door verschillen in regionale deelmarkten in de VS. De woningmarkt in Californixeb gedroeg zich anders dan die in, bijvoorbeeld, Wyoming. Een van de oorzaken was een serie renteverhogingen door de Federal Reserve, hetgeen een stijging van de hypotheekrente met zich meebracht. Een tweede factor was dat de woningprijzen een zodanig niveau bereikten dat ze voor steeds grotere groepen huizenkopers onbetaalbaar werden.

Vanaf medio 2006 namen betalingsachterstanden duidelijk toe, met name bij de subprime-hypotheken. Tevens bereikte een toenemend aantal leningen het einde van hun rentevaste periode, en werden de huiseigenaren geconfronteerd met een aanmerkelijk hogere rente: in het typische geval met circa 2 tot 2,5 procentpunt. Hun lasten namen daarmee sterk toe. Bij leningen met een lage instaprente kon deze stijging nog aanmerkelijk groter zijn. Bij de negative amortization loan kon tevens de mogelijkheid tot negatieve aflossing vervallen. In sommige situaties kon hierdoor sprake zijn van een verveelvoudiging van de maandelijkse lasten.

Door deze oorzaken daalde de belangstelling voor (steeds grotere en/of duurdere) huizen, hetgeen onder meer tot uitdrukking kwam in een afname van het aantal nieuw gebouwde woningen, en in een afname van het aantal verkopen van bestaande woningen. Het aantal gedwongen verkopen ("foreclosures") nam sterk toe.

Vanaf eind 2006 moest een toenemend aantal (meestal kleinere, doch ook een aantal grotere) hypotheekbanken zijn activiteiten inkrimpen of soms geheel staken.

Vanaf begin 2007 verscherpten (alle) hypotheekbanken hun leningsvoorwaarden, hetgeen tot gevolg had dat het verkrijgen van nieuwe zowel als vervangende hypotheken steeds moeilijker en duurder werd.

Ontwikkelingen op woning- en hypothekenmarkten elders

De hierboven beschreven ontwikkelingen deden zich ook, in soms mindere mate, voor op woning- en hypothekenmarkten elders. Met name in het Verenigd Koninkrijk waren huizenprijzen ook sterk gestegen, doch vanaf circa maart 2008 trad een daling op, hetgeen leidde tot een toename van het aantal te koop staande woningen ^[5]. Ook hier speelde een rol dat (in dit geval Britse) hypotheekverstrekkers niet alleen hun rentetarieven verhoogden, maar ook hun leningsvoorwaarden aanscherpten. Tevens speelde in het Verenigd Koninkrijk het verschijnsel buy to let een rol: het door particulieren kopen van een woning met het doel deze, vaak na een renovatie, met winst te verhuren. Bij een dergelijke investering speelt de verhouding tussen de te betalen hypotheekrente en de te ontvangen huur (minus de kosten van onderhoud en eventueel renovatie) een grote rol. Indien dergelijke beleggingen niet meer aantrekkelijk gevonden worden, leidt dat tot een sterke daling van de vraag naar daarvoor in aanmerking komende woningen. Ook is hierbij van belang dat het grootste deel van Britse hypotheken een rente heeft die gekoppeld is aan de geldmarktrente, zodat rentewijzigingen door de Bank of England (de Britse centrale bank) direct doorwerken in de hoogte van de hypotheekrente.

In Canada, waarvan de economie in hoge mate afhankelijk is van de export naar de Verenigde Staten, kwam de stijging van de huizenprijzen vanaf het begin van 2008 tot stilstand^[6].

Ook in Ierland is sprake van een daling van de huizenprijzen. Hierbij speelt een rol dat Ierland sedert het midden van de jaren ’90 van de twintigste eeuw een sterke economische groei had vertoond. Met name in en rond Dublin hadden zich vele buitenlandse bedrijven gevestigd, mede onder invloed van fiscale faciliteiten. Dit had geleid tot een sterke vraag naar woningen in die regio, wat de huizenprijzen sterk had opgedreven.

In Nederland was tot circa medio 2007 sprake van een gestage stijging van de huizenprijzen, die in het vierde kwartaal van 2007 enigszins afvlakte. Van een instorten van de woningmarkt was nog geen sprake, doch in november 2008 werd bericht dat de vraagprijzen van te koop aangeboden bestaande woningen daalden^[7]. In het derde kwartaal van 2008 daalden de huizenprijzen in geheel Nederland met 0,3%, doch in de regio Amsterdam met 4%^[8]. In november 2008 was echter sprake van een snelle afkoeling van de woningmarkt: in december 2008 bleek de gemiddelde koopsom van Nederlandse woningen te zijn gedaald van x80 259.137 in oktober 2008 tot x80 245.292 in november 2008. Het aantal verkopen bleek te zijn gedaald van 16.568 in oktober 2008 tot 11.619 in november 2008^[9].

Toename van uitstaande leningen in het algemeen

Niet alleen het uitstaande bedrag aan woninghypotheken (in de VS en elders) was toegenomen, ook andere typen leningen lieten in de loop der jaren een sterke toename zien. Dit gold ook voor leningen aan commercixeble ondernemingen, vaak in het kader van leveraged buy-outs, voor leningen aan financixeble instellingen, en voor staatsleningen en andere leningen aan lagere overheden. Deze toename dient uiteraard gecorrigeerd te worden voor de inflatie die in de loop der jaren is opgetreden, maar ook na deze correctie is sprake van een duidelijke toename van de verhouding van de totale schuld versus het nationale inkomen. Dit verschijnsel deed zich in de gehele (gexefndustrialiseerde) wereld voor. Het gevolg was dat de financixeble sector een steeds groter aandeel in de totale economie kreeg. (In een extreme vorm bleek dit in IJsland het geval te zijn.) Het gevolg was dat steeds meer partijen in de economie (relatief) steeds grotere bedragen leenden en uitleenden, en dat er, over de breedte van de economie gezien, steeds meer sprake was van "leverage": het verschijnsel dat er, gegeven een bepaald "eigen vermogen" sprake is van steeds grotere bedragen aan geleend geld enerzijds, en vorderingen (uitgeleend geld) en (overige) bezittingen anderzijds. De netto financixeble positie werd daarmee steeds meer gevoelig voor (mogelijk niet paralelle) veranderingen in de componenten van die balans. De totale schulden van de diverse sectoren in de VS ontwikkelden zich sinds 1975 als hiernaast aangegeven. Voor andere landen en regio’s zijn geen vergelijkbare cijfers voorhanden, maar op basis van een vergelijking van cijfers van deelgebieden kan worden aangenomen dat dit verschijnsel zich ook elders, mogelijk in mindere mate, heeft voorgedaan.

Sedert het begin van de kredietcrisis is in de VS een stabilisatie van het bedrag aan uitstaand hypothecair krediet te zien. (De cijfers voor 2008 zijn per eind derde kwartaal 2008.) Een afname van het bedrag aan opgenomen geld wordt aangeduid als "deleveraging", waarbij de oorzaak zowel kan zijn gelegen in een mindere beschikbaarheid van krediet als in een afname van de vraag naar krediet. Het effect op de rexeble economie kan echter zeer negatief zijn.

"However, far more serious than this decline in growth, we have the durably lower level of expenditure related to credit: purchases of real estate, durable goods (cars, etc.). [...] This contraction in demand is a far more serious development than the decline in the long-run growth in demand, and one fails to see how economic policies could prevent it."
Patrick Arthus, Natixis, Flash Economics, 15 December 2008 – No. 571

Complexe financixeble producten

Zie collateralized debt obligation voor het hoofdartikel over dit onderwerp.

De hypothecaire leningen werden door hypotheekbanken niet zelf gefinancierd maar werden relatief snel door de hypotheekbanken aan derden doorverkocht. Dit proces staat bekend als securitization, en de daaruit resulterende obligaties als mortgage backed securities (MBS). Een verdere innovatie vond plaats door middel van collateralized debt obligations (CDO’s), waarbij binnen een pakket obligaties een onderlinge rangorde werd aangebracht ten aanzien van de volgorde waarin betaling van rente en aflossing zou worden ontvangen. Door de ingewikkelde constructies met derivaten werd het moeilijk om in te schatten wat de waarde hiervan was.

Waarderingsproblemen

Bij iedere vorm van beleggen wordt regelmatig de waarde van de investeringen vastgesteld. Meestal kan hierbij gebruik worden gemaakt van een beurskoers. Bij de hier genoemde CDO’s was vaak geen beursnotering aanwezig. Zonder beurskoers dient de waarde geschat te worden door gebruik te maken van de koers van (vergelijkbare) staatsleningen, gecorrigeerd voor enerzijds het (algemene) verschil in kredietwaardigheid (de "credit spread") en anderzijds de vermoedelijke kans op wanbetaling ("default"). Voor het schatten van de kans op wanbetaling werden statistische technieken losgelaten op historische gegevens omtrent het betalingsgedrag van huiseigenaren.

Deze techniek, waarbij een belegging werd gewaardeerd aan de hand van een rekenmodel, noemt men "marking to model" (waardering op basis van beurskoersen noemt men "marking to market"). Het gevaar van waardebepaling op basis van een model is dat het kwetsbaar is voor fouten en manipulatie en het bovendien schijnzekerheid biedt.

Voortgaande twijfel aan waarderingen

In de daaropvolgende weken nam de twijfel omtrent de correcte waardering van dergelijke beleggingen toe. De betalingsachterstanden namen dusdanige vormen aan dat de op het verleden gebaseerde modellen niet langer bruikbaar werden geacht. Tevens bleek dat steeds minder partijen bereid waren om een markt te onderhouden in de betreffende obligaties. Dit betekende dat noch marking to model, noch marking to market tot een correcte waardebepaling zou kunnen leiden.

In juli 2007 meldde een dochter van de Franse bank BNP Paribas dat zij van drie door haar beheerde beleggingsfondsen niet in staat was de waarde vast te stellen, aangezien "The complete absence of liquidity in certain market segments of the U.S. securitization market has made it impossible to value certain assets fairly regardless of their quality or credit rating." Vergelijkbare berichten of vermoedens waren reeds eerder van of omtrent andere partijen vernomen. Daarnaast rezen er twijfels over de credit ratings zoals die zijn afgegeven door Standard & Poor’s en Moody’s.

In de daaropvolgende dagen en weken nam de onzekerheid in de markt toe, en werden steeds meer twijfels geuit omtrent de waarderingsmodellen van derivaten in het algemeen. Een groot deel van de op de financixeble markten verhandelde derivaten wordt niet op een beurs verhandeld maar onderling in "the over-the-counter" markt, dus over de toonbank.

De twijfel omtrent de waardering van beleggingen werd in de loop van de crisis niet weggenomen. Vanaf circa medio 2008 werden steeds meer vraagtekens geplaatst bij de waardering van ook "normale" financixeble producten waarbij hypotheken betrokken waren, vanwege de gebrekkige liquiditeit van dergelijke leningen.

Rol van hedgefondsen

In juni 2007 meldde de Amerikaanse bank Bear Stearns dat twee door haar beheerde hedgefondsen^[10] in de problemen waren geraakt. De beide hedgefondsen belegden onder andere in CDO’s en waardeerden hun beleggingen (marking to model) te hoog in vergelijking met de waardering in de markt (marking to market). De verliezen door de afboekingen waren dusdanig dat Bear Stearns zich gedwongen zag in te grijpen^[11]. Dat het hier hedgefondsen betrof, heeft op zich weinig met de kredietcrisis te maken; de problemen vloeiden voort uit de aard van de beleggingen. Het is echter wel zo dat mezzanine CDO’s, en in sterkere mate equity tranche CDO’s, door hun risicoprofiel in meer dan gemiddelde mate voor hedgefondsen interessant waren. In de periode voordat de kredietcrisis losbarste was er discussie in de media over de rol van hedgefondsen. Tijdens de kredietcrisis bleek de rol van hedgefunds vrij klein te zijn.

In november 2008 moesten enkele hedgefund-managers, waaronder George Soros en John Paulson voor het Amerikaanse Congres verschijnen om vragen te beantwoorden over de rol van hedgefondsen in de crisis. Volgens Soros hebben de fondsen bijgedragen aan de bubble in de financixeble markten, die nu is gebarsten, maar de Federal Reserve en regulators lieten het gebeuren. Hij voorspelde dat 50% tot 75% van de hedgefund-’industrie’ door de crisis zal verdwijnen en pleitte voor meer regulering.^[12]

"Credit crunch" op de interbancaire geldmarkt

Een belangrijke rol in het mondiale financixeble systeem wordt gevormd door de interbancaire geldmarkt: de markt waarbij (vooral) banken elkaar, voor korte perioden, varixebrend van xe9xe9n dag tot twee jaar, vaak omvangrijke leningen verstrekken. Met behulp van deze leningen kunnen banken in hun behoefte aan liquide middelen voorzien, en kunnen zij overtollige liquiditeiten voor korte perioden rentedragend beleggen. Voor een soepel functioneren van deze markt is het vertrouwen in een correct nakomen van de verplichtingen uiteraard essentieel. Centrale banken opereren tevens op deze markt in het kader van hun monetaire beleid, waarbij, door het verstrekken van liquiditeiten of door het (geforceerd) afromen van liquiditeiten, de geldhoeveelheid en de rente op de geldmarkt gestuurd kan worden. De vraag of dit sturingsinstrument steeds correct werkt, wordt hier verder buiten beschouwing gelaten, evenals de vraag of dit tot ongewenste neveneffecten leidt. In dit verband wordt wel opgemerkt dat een beleid waarbij centrale banken (naar verwacht wordt steeds) in problemen verkerende financixeble instellingen te hulp zullen komen, kan leiden tot roekeloos gedrag: in geval van problemen zal men wel geholpen worden. Dit staat bekend als moral hazard.

Op 9 augustus 2007 bleek dat er zich binnen het Europese bankwezen kennelijk een crisis dreigde voor te doen: de geldmarkttarieven stegen plotseling scherp. De ECB kondigde een eendaagse liquiditeitssteun aan, waarbij Europese banken tegen 4,00% onbeperkt geld konden lenen (doch wel tegen een toereikend onderpand). Hierop werd voor x80 95 miljard toegewezen. Niet bekend is of er banken in een liquiditeitscrisis verkeerden, en zo ja, welke banken dat waren: toezichthouders plegen hierover geen mededelingen te doen. In de daaropvolgende dagen werd nogmaals een dergelijke extra faciliteit gebruikt, doch voor lagere bedragen: op 10 augustus x80 61 miljard, en op 13 augustus x80 7,7 miljard. (Deze faciliteiten vervingen steeds de eerdere faciliteit; deze bedragen kunnen niet bij elkaar opgeteld worden.) Andere centrale banken verstrekten ook dergelijke kortlopende faciliteiten, doch voor kleinere bedragen.

Op de Amerikaanse geld- en kapitaalmarkt deed zich eveneens een "credit crunch" voor. Beleggers bleken niet langer bereid om (onbeperkt) leningen van hypotheekbanken over te nemen, zodat het hierboven beschreven proces van securitization stokte. Hypotheekbanken bleken verder geconfronteerd te worden met de noodzaak, bij gedwongen verkopen huizen zelf in te kopen, aangezien er geen voldoende belangstelling voor bestond. Deze hypotheekbanken waren echter grotendeels met kortlopende leningen gefinancierd. De gesignaleerde problemen waren echter voor de verstrekkers van die leningen reden zeer terughoudend te zijn met voortgezette verstrekking daarvan. Het gevolg was een snel toenemend financieringsprobleem, bij een toenemend aantal hypotheekbanken. Een aantal hypotheekbanken vroeg surseance aan; andere banken dienden terug te vallen op leningsarrangementen bij hun huisbankiers, tegen onbekende doch vermoedelijk hoge rentes.

Op 17 augustus 2007 verlaagde de Federal Reserve zijn discount rate, het toptarief waartegen banken van de Amerikaanse centrale bank kunnen lenen, van 6,25% tot 5,75%.

Naast het opdrogen van de interbancaire geld- en depositohandel is er ook de toegenomen argwaan van grote zogenaamd liquide ondernemingen om hun tegoeden bij "verdachte" banken te plaatsen. Trouwe clixebnten, die al heel lang hun overtollige middelen bij hun huisbank plaatsen laten hun vervallende deposito’s niet meer verlengen bij diezelfde bank maar overboeken naar een instelling waarvan de rating/kredietwaardigheid nog AAA (triple A) is.

Bonuscultuur

In de kredietcrisis heeft de bonuscultuur bij grote banken een niet onbelangrijke rol gespeeld. In april 2008 bekritiseerden de directeur-generaal van de Confederation of British Industry (CBI) en de gouverneur van de Bank of England de excessieve bonussen op Wall Street en de City in Londen. Volgens Richard Lambert van CBI hebben de vorstelijke betalingen mede geleid tot het risicovolle leengedrag, waar de problemen op de woning- en hypotheekmarkt in Amerika het gevolg van waren. Mervyn King van de Bank of England meende dat de compensatie-paketten niet in het belang van de banken waren.^[13]

In de eerste drie maanden van 2008 kregen bankiers en financixeble handelaren in Londen 12,6 miljard pond aan bonussen: een toename van 500 miljoen in vergelijking met dezelfde periode in 2007 (eerste kwartaal 2006: 9,7 miljard). Hedgefundmanagers bij Wall Streetbank Goldman Sachs kregen elk zo’n 5 miljoen pond.^[14] Eind oktober 2008 bleek dezelfde bank, eerder gered door de Amerikaanse overheid met een bail-out van 6,1 miljard pond, in totaal zo’n 7 miljard pond klaar te hebben liggen voor salarissen en eindejaars-bonussen. 443 Partners krijgen een kerstgratificatie van gemiddeld 3 miljoen pond elk. De bank staat ook wel bekend als Golden Sacks, vanwege de uitstekende betalingen. Ook bankiers die werken voor Lehman Brothers en Northern Rock, beide in de problemen gekomen, wachten aantrekkelijke bonussen.^[15]

Merrill Lynch kreeg 10 miljard dollar van de Amerikaanse overheid in het kader van het Troubled Asset Relief Program. Volgens Bloomberg heeft de zakenbank dit jaar voor bonussen 6,7 miljard dollar gereserveerd. Bank of America, waarmee Merrill Lynch is gefuseerd, kreeg 15 miljard uit de pot. In Amerika zijn steeds meer mensen verontwaardigd over het gebruik van geld uit het reddingsprogramma (700 miljard dollar) voor bonussen. Jason Altmire, lid van het Huis van Afgevaardigden: "De firma’s op Wall Street zijn doof. Ze begrijpen niet dat het Amerikaanse volk woedend is over dit soort gedrag".^[16] De topman van Merill Lynch, John A. Thain, kreeg naast zijn salaris van 57.692 dollar in 2008 83 miljoen dollar aan bonussen en opties.^[17]

Zeven top-managers van Goldman Sachs maakten op 16 november 2008 bekend af te zien van enige bonus over dat jaar^[18] Blankfein, een van de top-mannen van Goldman Sachs, kon echter terugzien op een goed 2008: volgens cijfers van Associated Press kreeg hij in 2008 54 miljoen dollar aan compensaties. Vijf topmannen van de bank kregen dat jaar gezamenlijk 242 miljoen dollar. Volgens dezelfde analyse van AP kregen top-execs van de 116 banken die met Amerikaans belastinggeld werden geholpen (in totaal 188 miljard dollar) in totaal 1,6 miljard dollar aan salarissen, bonussen en andere zaken.^[19]

In Nederland ontstond na de nationalisatie van Fortis Bank Nederland in oktober enige verontwaardiging over de toekenning van bonussen aan tientallen medewerkers die zich hadden ingespannen bij de overname van ABN AMRO en ‘waardevolle managers’. Deze bonussen waren echter gegeven vxf3xf3r de nationalisatie en minister Bos van Financixebn verzette zich er niet tegen, ook al omdat het niet om miljoenen ging. Bij Fortis worden over 2008 geen bonussen uitgekeerd.^[20] Ook het bestuur van ING, dat een kapitaalinjectie van tien miljard euro kreeg, moet in 2008 afzien van bonussen.^[21]

Minister Bos en premier Balkenende zien de buitensporige beloningen in de bankwereld als een deel van het probleem. In een ingezonden brief in de Duitstalige versie van de Financial Times schreven de bewindslieden, dat de beloningssystemen op de helling moeten. Desnoods moeten al uitgekeerde bonussen kunnen worden teruggevraagd. "Bonussen en optieregelingen bij financixeble instanties zijn te veel gericht op winstbejag op de korte termijn en te weinig op het bredere publieke belang en stabiliteit op de lange termijn", aldus de brief.^[22].

Op de G20-top in november 2008 in Washington spraken de belangrijkste economische grootmachten zich uit tegen excessieve bonussen, zonder concrete stappen aan te geven over hoe die tegen te gaan.^[23]

Achtergronden bij de bonus-cultuur: de structuur van de beloningen in de financixeble sector

Bij dit onderwerp is enige nuancering op zijn plaats: niet iedere medewerker van een financixeble instelling ontvangt omvangrijke bonussen. Tot op zekere hoogte is de beloningsstructuur in de financixeble wereld te omschrijven als een basissalaris, plus een (in omvang meestal beperkt) variabel deel, plus een bonus. Het variabele deel is gerelateerd aan omschreven prestaties van de werknemer, doch is niet gerelateerd aan het daarmee behaalde resultaat. Het basissalaris wordt in de branche gezien als "redelijk doch niet excessief", terwijl de bonus "het de moeite waard maakt".

De hoogte van de bonus wordt door de werkgever bepaald, hoewel deze wel vaak is gerelateerd aan de eigen prestaties van de werknemer, aan het financixeble resultaat van diens bedrijfsonderdeel, en/of aan het resultaat van de gehele onderneming. In goede jaren kan hiermee voor de betrokken werknemer een flink bedrag gemoeid zijn; in slechte jaren kan de bonus op nihil uitkomen.

In het spraakgebruik wordt de term "bonus" echter vaak ook gebruikt voor het variabele gedeelte.

Vanuit de betrokken onderneming is dit stelsel enerzijds te zien als prestatiebevorderend, en anderzijds als een methode van spreiding van financixeble risico’s: deze worden gedeeltelijk afgewenteld op de werknemers, die echter in goede jaren ook een (soms aanmerkelijk) deel van het bruto-bedrijfsresultaat ontvangen. Hierbij moet tevens opgemerkt worden dat de financixeble wereld een cyclische bedrijfstak is, waarin goede en slechte perioden elkaar afwisselen. Een risico bij een dergelijk systeem kan zijn dat hierdoor de bereidheid van de werknemers met commercixeble functies (typisch: de handelaren) om risico’s te nemen wordt bevorderd. Dit leidt ertoe dat het belang van het riskmanagement -het proces van "in de gaten houden" van de handelaren- toeneemt. Indien dit niet goed werkt, kan het al te riskante gedrag van een handelaar (of van een bedrijfsonderdeel) onopgemerkt blijven, met alle gevolgen van dien.

Indicatieve vergelijking met eerdere crises op de financixeble markten

De financixeble markten hebben in de loop der tijden vele crises meegemaakt, die tot grote schades hebben geleid. Uiteraard is elke aanduiding van de omvang van een schade slechts een benadering, reeds doordat niet vast te stellen is wat er zou zijn gebeurd als die crisis zich niet zou hebben voorgedaan. Bij het vergelijken van dergelijke bedragen dienen ze te worden gecorrigeerd voor inflatie^[24]. De volgende indicatieve vergelijking kan gemaakt worden^[25]:

Jaar	Omschrijving crisis	Geschatte schade	Huidige waarde
1982	leningen aan ontwikkelingslanden	$ 55 miljard	ca. $ 123 miljard
1986-1995	leningen aan Amerikaanse spaarbanken	$ 189 miljard	ca. $ 364 miljard
1991-2003	leningen aan Japanse banken	$ 263 miljard	ca. $ 412 miljard
2000-2003	leningen aan "dotcoms"	$ 93 miljard	ca. $ 116 miljard
2007-?	subprime-hypotheken en daaraan gerelateerde effecten	$ 1000/$1300 miljard	n.v.t.

Onderstreept wordt dat omtrent de uiteindelijke omvang^[26] van de schade ten gevolge van de huidige crisis op dit moment (begin januari 2009) vrijwel geen uitspraken te doen zijn.

Verdere gebeurtenissen in hoofdlijnen

Na medio augustus 2007 moest een groot aantal banken en andere financixeble instellingen afwaarderingen op beleggingen rapporteren. In diverse gevallen bleken reddingsoperaties noodzakelijk. In een aantal gevallen werden nieuwe aandelen geplaatst bij Sovereign Wealth Funds in Azixeb of het Midden-Oosten. Centrale banken moesten meerdere keren (met name in september 2007 en december 2007) voor zeer aanmerkelijke bedragen aan liquiditeitssteun verlenen aan het bankwezen. Niet in alle gevallen kon daarmee een debacle voorkomen worden; de Britse hypotheekbank Northern Rock werd in september 2007 geconfronteerd met een "run on the bank", het verschijnsel dat rekeninghouders massaal hun tegoeden opnamen. De situatie op de Amerikaanse woningmarkt verslechterde alleen maar, en het tempo daarvan nam zelfs toe. Het aantal gedwongen verkopen bereikte bijna elke maand een nieuw recordniveau. Amerikaanse banken, gestimuleerd door de Amerikaanse overheid, presenteerden diverse programma’s die beoogden het aantal gedwongen huizenverkopen te beteugelen, doch zonder veel resultaat. Uiteindelijk presenteerde de Amerikaanse regering in januari 2008 een pakket steunmaatregelen van circa $ 160 miljard. Centrale banken verlaagden diverse malen de officixeble rentetarieven, waarbij de Federal Reserve zeer forse verlagingen doorvoerde. Voorts introduceerde de Federal Reserve diverse nieuwe leningsfaciliteiten, waarbij ook andere dan staatsleningen als onderpand werden geaccepteerd. Opmerkelijk was dat naarmate de tijd verstreek, problemen bij diverse typen beleggingen elkaar gingen versterken. De ramingen van de totale omvang van de schade als gevolg van de crisis stegen gestaag, van enkele tientallen miljarden dollars aan het begin ervan, tot meerdere honderden miljarden dollars, tot ruim een biljoen dollars in juni 2008.

Centrale banken raakten steeds meer betrokken bij de negatieve gevolgen van de activiteiten van bancaire instellingen, in de vorm van steeds grotere voorschotten aan banken. Hoewel dergelijke voorschotten bedoeld zijn om voor (desnoods opeenvolgende) korte perioden verstrekt te worden, nam dit steeds sterker een min of meer structurele vorm aan^[27]. Opmerkelijk was dat ook andere onderpanden dan de tot dan toe gebruikelijke typen zekerheden (staatsleningen en daarmee gelijk te stellen leningen) in toenemende mate als onderpand werden geaccepteerd. De met deze voorschotten gemoeide bedragen waren aanmerkelijk: de ECB had op 12 december 2008 in totaal EUR 825 miljard aan faciliteiten met diverse looptijden verstrekt.

In 2008 was sprake van een regelmatig terugkerend patroon, waarbij een groot aantal financixeble instellingen ieder kwartaal nieuwe afwaarderingen moesten rapporteren.

De daling van huizenprijzen in de VS ging in 2008 gestaag voort, en ook elders (met name in het Verenigd Koninkrijk en in Ierland) daalden huizenprijzen. De toenemende terughoudendheid van banken om kredieten te verstrekken had hierop vermoedelijk een versterkend effect.

Escalatie vanaf september 2008

Vanaf september 2008 was sprake van een escalatie van de problemen: diverse grote banken kwamen in problemen, het bancaire systeem dreigde vast te lopen door een grotendeels bevriezen van de interbancaire geldmarkt. Vanaf begin oktober 2008 beheerste de crisis het dagelijkse nieuws, mede vanwege sterke dalingen van aandelenmarkten.

De financixeble positie van hypotheekbanken Freddie Mac en Fannie Mae bleek op 7 september 2008 aanleiding voor de Amerikaanse regering, beide instellingen in "conservatorship" te plaatsen, waarmee de zeggenschap op de overheid overging.

In het weekeinde van 13 en 14 september leidden onderhandelingen tussen de Amerikaanse overheid en een aantal grote banken niet tot overeenstemming omtrent een reddingsplan van de grote effectenbank Lehman Brothers, die daags daarop surseance van betaling ("Chapter 11") aanvroeg. Een andere grote effectenbank, Merrill Lynch, werd overgenomen door Bank of America. Een tiental grote banken bracht een bedrag van $ 70 miljard bijeen, teneinde daarmee liquiditeitssteun te kunnen verlenen aan banken die anders gedwongen zouden zijn beleggingen tegen slechte prijzen te verkopen. Op 16 september 2008 verstrekte de Federal Reserve een lening van $ 85 miljard aan verzekeraar AIG, teneinde AIG in staat te stellen te komen tot een verkoop van activa "op een ordelijke wijze". De Amerikaanse overheid verkreeg 79,9% van de aandelen van AIG^[28]. In het weekend van 20 en 21 september kondigde de Amerikaanse overheid plannen aan om tot een bedrag van $ 700 miljard slechte leningen van Amerikaanse banken (en andere financixeble instellingen op te kopen^[29]. Na onderhandelingen tussen de Amerikaanse regering en het Congres werd op 28 september op hoofdlijnen overeenstemming bereikt. Enkele dagen daarvoor ging de Amerikaanse hypotheekbank Washington Mutual ten onder. Aanvankelijk stemde het Huis van Afgevaardigden tegen, en de Senaat voor, doch op 3 oktober 2008 werd een enigszins gewijzigd wetsvoorstel alsnog door het Huis van Afgevaardigden aangenomen, en diezelfde dag als wet uitgevaardigd, de Emergency Economic Stabilization Act^[30]. Een nieuw Departement voor Financixeble Stabiliteit werd opgericht, en minister van Financixebn Henry Paulson benoemde Neel Kashkari op 6 oktober als interimhoofd van het departement^[31]. Van dit bedrag werd enkele dagen later een groot deel aangewend voor het versterken van risicodragend kapitaal van Amerikaanse banken^[32].

Diverse landen besloten tot een uitbreiding van de garantie van tegoeden van particuliere spaarders, teneinde een algehele systeemcrisis te voorkomen.

De interbancaire rentetarieven stegen aan het eind van september tot record-niveaus, terwijl de bereidheid van banken om elkaar leningen te verstrekken tot een minimum afnam. Centrale banken verschaften op ruime schaal liquiditeitssteun aan banken.

Op 12 oktober kwamen de Europese ministers van financixebn een omvangrijk pakket aan steunmaatregelen overeen, bestaande uit het deelnemen in het risicodragend kapitaal van banken en verzekeringsmaatschappijen, het garanderen van interbancaire leningen en het opkopen van illiquide leningen^[33].

Op 23 november werd een omvangrijk pakket aan steunmaatregelen voor Citigroup bekend gemaakt, omvattende een kapitaalsinjectie van $ 25 miljard en garanties voor dubieuze leningen van $ 306 miljard. Indien sprake zou zijn van verliezen op deze leningen zou de eerste $ 29 miljard voor rekening van Citigroup zijn, terwijl de Amerikaanse overheid van verdere schades 90% voor zijn rekening zou nemen. Tevens werden restricties gesteld aan het dividend en aan de beloningen ^[34].

Het proces van regelmatig terugkerende afwaarderingen ging voort: per 2 december 2008 was een totaal van circa $ 966 miljard aan afwaarderingen geboekt, waarvan ongeveer $ 664 miljard bij banken en verzekeringsmaatschappijen in de VS, (de tegenwaarde van) $ 272 miljard in Europa en (de tegenwaarde van) $ 30 miljard in Azixeb.

De ontwikkelingen in Nederland en Belgixeb zijn hieronder beschreven.

Toenemende invloed van afvlakkende conjunctuur vanaf november 2008

Vanaf (ongeveer) begin november 2008 werd in steeds meer statistische cijfers zichtbaar dat de "rexeble economie" in een snel tempo afkoelde. Om te voorkomen dat dit tot een recessie zou leiden (of een dergelijke recessie in duur te beperken) voerden diverse centrale banken renteverlagingen door. De Bank of England verlaagde op 6 november 2008 de "base rate" met een niet eerder geziene 1,50% tot 3,00%, terwijl de ECB op diezelfde datum de refi-rente met 0,50% verlaagde tot 3,25%^{[35] [36]}. Ook de Zwitserse centrale bank verlaagde in november 2008 de rente aanmerkelijk.

Vanaf november 2008 bleken steeds meer landen in een recessie te zijn komen te verkeren.

Op 13 november 2008 bleek echter dat de GDP-groei in Duitsland, Italixeb en de gehele Eurozone in het tweede en derde kwartaal van 2008 negatief was geweest, waarmee in die gebieden volgens de meest gehanteerde definitie sprake was van een recessie. Op 26 november 2008 bleek dit ook in het Verneigd Koninkrijk het geval te zijn.

In diverse landen werden in november 2008 stimuleringsprogramma’s aangekondigd waarmee beoogd werd de recessie in te dammen: in Duitsland voor x80 40 miljard en in het Verenigd Koninkrijk voor GBP 20 miljard. Een in dit kader optredende overschrijding van de Europese begrotingsdiscipline zou gedoogd worden indien deze "beperkt en tijdelijk" zou zijn^[37].

Op 4 december 2008 voerden diverse centrale banken relatief omvangrijke verlagingen van de officixeble rentetarieven door. Op diezelfde dag bleek dat de Eurozone eveneens in een recessie verkeerde^[38]. Een week later bleek dit ook in Japan het geval te zijn.

Als gevolg van de opkomende recessie werd het gestaag moeilijker de effecten van de kredietcrisis nog te onderscheiden. Wel was duidelijk dat de kredietverstrekkende functie van het bankwezen niet optimaal functioneerde. Als gevolg van verslechterde balansverhoudingen was het voor het bankwezen moeilijker, en duurder, om vermogen aan te trekken, zowel in de vorm van aandelenkapitaal als in de vorm van vreemd vermogen. De noodzaak de vermogensverhoudingen te versterken, of in ieder geval niet verder te laten verslechteren, bracht met zich mee dat banken meer terughoudendheid betrachtten bij het verstrekken van nieuwe leningen^[39].

Zie Tijdlijn van de kredietcrisis voor het hoofdartikel over dit onderwerp.

Vormen van overheidsbetrokkenheid

Overheden in eigenlijk alle door de crisis getroffen landen zijn inmiddels (eind november 2008) een veel grotere rol gaan spelen dan enkele jaren geleden voor mogelijk zou zijn gehouden. Hierbij wordt aangetekend dat de ernst van de crisis, naar achteraf vastgesteld kan worden, door beleidsmakers onderschat is: Fed-voorzitter Bernanke zei op 13 juli 2007 dat de situatie rond subprime-leningen x93enstig doch grotendeels beheerstx94 was (x93grave but largely containedx94)^[40], en IMF-directeur Dominique Strauss-Kahn zei op 15 mei 2008 tegen een commissie van het Europees Parlement in Brussel gezegd dat het hoogtepunt van de kredietcrisis achter de rug is, maar dat de gevolgen nog maandenlang voelbaar zullen zijn^[41].

Overheden en centrale banken^[42] zijn op diverse wijzen betrokken bij de crisis. De effecten van dat optreden zijn moeilijk te meten, reeds omdat niet bekend is wat de situatie zou zijn indien dat optreden achterwege gebleven was. In het algemeen kan gesteld worden dat een neveneffect wel is geweest, dat de negatieve gevolgen van een risicovolle bedrijfsvoering in diverse gevallen werd afgewenteld op de samenleving, terwijl dergelijke negatieve effecten zich ook in de toekomst nog op grote schaal kunnen gaan voordoen, bijvoorbeeld indien overheden schadeclaims voortvloeiend uit door hen verstrekte garanties moeten uitbetalen.

De vormen van betrokkenheid kunnen worden onderscheiden in:

• Verlaging van officixeble rentetarieven

Sinds het begin van de crisis hebben diverse centrale banken diverse malen de officixeble rentetarieven verlaagd, soms met opmerkelijk grote stappen^[43]. In de VS is de officixeble rente op een zeer laag niveau beland. Op 16 december 2008 verlaagde de Federal Reserve de federal funds rate tot een "target rate" tussen 0,00% en 0,25%.

• Fiscale impulsen

De Amerikaanse overheid heeft inmiddels tweemaal een fiscale stimulans toegepast: vanaf mei 2008 pakket aan x93tax rebatesx94 van circa $ 160 miljard, en eind juli 2008 een pakket steunmaatregelen van circa $ 300 miljard (de Housing and Economic Recovery Act).

• Leenfaciliteiten

Centrale banken plegen veelvuldig liquiditeiten te verschaffen aan het bankwezen. Gedurende de ontwikkeling van de crisis zijn deze faciliteiten aanmerkelijk in omvang toegenomen, tot vele honderden miljarden dollars c.q. eurox92s. (De Term Auction Facility van de Fed had op 8 oktober 2008 een omvang van $ 900 miljard.) In de VS zijn diverse namen voor deze faciliteiten in omloop, ieder toegesneden op een andere kring van belanghebbenden.

Opmerkelijk is dat de looptijden duidelijk langer zijn geworden. Normaliter plegen deze leenfaciliteiten verstrekt te worden voor enkele weken; in de loop van de crisis werd dit vaak enkele maanden tot x93of zolang als nodig mocht blijkenx94.

Voorts is opvallend dat de door de centrale banken geaccepteerde onderpanden in de loop van de tijd aanmerkelijk versoepeld zijn. Normaliter worden tegenover dit soort voorschotten slechts staatsleningen als onderpand geaccepteerd, doch inmiddels ook geheel andere soorten onderpanden.

Een geheel nieuwe fase ging in op 7 oktober 2008, toen de Federal Reserve de Commercial Paper Funding Facility aankondigde, waarbij men zich bereid verklaarde om door Amerikaanse ondernemingen uitgegeven kortlopend schuldpapier uit te geven. Een dergelijk optreden van een centrale bank als bankier van het bedrijfsleven (dus niet als bankier van het bankwezen) is hoogst opmerkelijk, doch bleek later niet uniek: de Bank of Japan besloot op 2 december tot uitbreiding van de geaccepteerde onderpanden tot BBB-gerate leningen ten laste van ondernemingen.

Indien het bankwezen eenmaal aan het bestaan van dergelijke faciliteiten gewend is geraakt, lijkt het moeilijk deze terug te schroeven. De ECB heeft inmiddels aangekondigd de onderpandswaarde van sommige categoriexebn onderpanden te verlagen, doch eerst vanaf 1 februari 2009.

• Begeleiding overnames

Centrale banken en overheden zijn diverse malen opgetreden als bemiddelaar en x93regisseurx94 bij overnames van financixeble instellingen. In sommige gevallen leidde dit tot een betrokkenheid van de overheid of centrale bank in de vorm van verschaffer van garanties of verschaffer van krediet voor die overname. Dit was bijvoorbeeld bij de overname van Bear Stearns het geval.

• Government sponsored enterprises

Een bijzondere rol speelden de beide Amerikaanse x93government sponsored enterprisesx94 Fannie Mae en Freddie Mac, beiden zeer grote verstrekkers of garanten van hypotheken^[44]. Hoewel er geen expliciete overheidsgarantie was, werd algemeen aangenomen dat de Amerikaanse overheid een faillissement van deze instellingen zou wensen te vermijden, reeds vanwege de omvang van deze instellingen. Op 30 juli 2008 kreeg een omvangrijk pakket aan maatregelen kracht van wet, waarvan de uiteindelijke financixeble gevolgen voor de Amerikaanse overheid niet op voorhand vast te stellen zijn. Op grond van deze wet kan de Amerikaanse overheid (omvangrijke) bedragen aan Freddie Mac en Fannie Mae lenen, en kan de Amerikaanse overheid aandelen in deze ondernemingen kopen. Op 7 september 2008 ging deze betrokkenheid een nieuwe fase in doordat Freddie Mac en Fannie Mae in "conservatorship" werden geplaatst, nadat uit een onderzoek was gebleken dat beide instellingen aanzienlijk minder vermogen bezaten dan door de toezichthouder als minimum-vermogen ("regulatory capital") was voorgeschreven. De Federal Housing Finance Agency nam de leiding over; de CEO’s werden ontslagen; de Amerikaanse regering zegde toe voor zodanige bedragen aan preferente aandelen te kopen als nodig mocht zijn voor het behouden van een toereikend eigen vermogen. De hiermee gemoeide bedragen beliepen een maximum van $ 100 miljard per instelling, naast een voorziening van $ 5 miljard.

• Directe deelname in aandelenkapitaal van financixeble instellingen

Naarmate de crisis intensiveerde nam de mate waarin overheden direct deelnamen in het risicodragend kapitaal van financixeble instellingen toe. Te noemen zijn: de nationalisatie van de Britse hypotheekbank Northern Rock, de omvangrijke deelname van de Amerikaanse overheid in de Amerikaanse verzekeraar AIG, plannen van de Britse, Spaanse en Nederlandse overheiden om voor respectievelijk GBP 35 miljard tot GBP 40 miljard^[45], EUR 40 miljard en EUR 20 miljard deel te nemen in het aandelenkapitaal van diverse banken, en de overname van ABN AMRO en de Nederlandse Fortis-activiteiten door de Nederlandse overheid. Op 12 oktober werd dit uitgebreid met deelnames door onder meer de Duitse regering. Op 14 oktober presenteerde de Amerikaanse regering een plan (deel uitmakend van het Amerikaans economisch reddingsplan 2008) om voor $ 250 miljard deel te nemen in het kapitaal van Amerikaanse banken, waarvan voor $ 125 miljard in het kapitaal van 9 grote Amerikaanse banken^[46]. In kleinere regionale Amerikaanse banken werd voor $ 33 miljard deelgenomen.

De Ierse regering stak in december 2008 x80 5,5 miljard in de bankensector, in de vorm van perpetuele preferente aandelen in Bank of Ireland, Allied Irish Banks en Anglo Irish Bank, met een coupon van 8% resp. 10%^{[47] [48]}.

• Opkopen door overheid van illiquide vorderingen

Door het opkopen van illiquide vorderingen, eigendom van banken, beogen overheden om daarmee de mogelijkheden van banken, nieuw krediet te verstrekken, te vergroten. Tevens tracht men hiermee te voorkomen dat banken (ook andere banken) de zeer lage prijzen die tot stand komen bij de wel gedane transacties, algemeen gehanteerd moeten worden bij de waardering van beleggingen. Het doel is deze beleggingen op enig moment weer te verkopen. De vraag of dat zal slagen, en of dat gepaard gaat met een verlies voor de belastingbetaler, is thans niet te beantwoorden. Het grootste initiatief op dit gebied is het Troubled Asset Relief Program (verwerkt in de Emergency Economic Stabilization Act) in de VS ten bedrage van $ 700 miljard. Van dit bedrag werd een deel later bestemd voor versterking van het kapitaal van Amerikaanse banken; het aankopen van ‘giftige’ leningen werd op de lange baan geschoven^[49]. Het Congres bleek hier niet van gediend^[50]. De Spaanse overheid kondigde begin oktober een fonds aan van x80 30 miljard tot x80 50 miljard. De Zwitserse overheid steunde de Zwitserse bank UBS bij het oprichten van een fonds waarin illiquide leningen werden "gestald".

In zijn persbericht van 16 december 2008 kondigde de Federal Reserve aan, de komende kwartalen grote bedragen aan leningen van "agencies" en mortgage backed securities te zullen opkopen^[51].

• Garanties voor leningen

In een aantal gevallen stelden overheden zich garant voor leningen aan in moeilijkheden verkerende financixeble instellingen, bijvoorbeeld bij de Duitse hypotheekbank Hypo Real Estate, waar de Duitse overheid als onderdeel van een reddingsplan een garantie (Bxfcrgschaftsrahmen) verstrekte van x80 35 miljard^[52].

De Ierse regering garandeerde eind september 2008 (vrijwel) alle spaartegoeden, deposito’s en uitstaande leningen van 6 Ierse banken^[53].

In aanvulling op het kapitaalsprogramma van 14 oktober 2008 stelde de Amerikaanse overheid zich garant voor nieuw uit te geven leningen tot 1 juli 2009, voor een periode van drie jaar^[54]. Hiermee is potentieel een bedrag gemoeid van $1500 miljard. Bovendien stelde de VS zich garant voor $500 miljard aan renteloze leningen aan meest kleinere ondernemingen.

• Intensivering toezicht op financixeble sector

De meest omvangrijke uitbreiding van het toezicht vond plaats in IJsland, waar op 6 oktober de gehele bankensector onder toezicht werd gesteld ^{[55] [56]}. Op 7 oktober werd de op xe9xe9n na grootste bank van IJsland genationaliseerd ^[57].

• Garanties op spaartegoeden

De hoogte van het bedrag tot hetwelk een spaartegoed wordt gegarandeerd is uiteraard van invloed op de bereidheid van spaarders hun geld aan banken toe te vertrouwen. Europese overheden hanteren verschillende bedragen als maximum, hetgeen leidt tot een zekere concurrentie tussen landen. De kosten van een dergelijke garantie plegen bestreden te worden uit een (nationaal) fonds dat door de banken in dat land gevoed wordt; bij een groot faillissement van een bank is het echter niet denkbeeldig dat de overheid zou moeten bijspringen.

• Directe steunmaatregelen aan het bedrijfsleven

Naarmate de kredietcrisis meer overging in een (beginnende) recessie, kondigden diverse overheden steunmaatregelen af, of vroegen ondernemingen om dergelijke steun. Hoewel dit deels te zien is als een "klassiek" contra-cyclisch beleid, werd in een aantal gevallen de moeilijke verkrijgbaarheid van krediet als reden voor een dergelijke maatregel of verzoek genoemd. De Duitse overheid presenteerde in november 2008 een pakket aan maatregelen van EUR 40 miljard, de Britse overheid een van GBP 20 miljard, de Europese Commissie een van EUR 200 miljard. en de Chinese overheid kondigde een pakket aan ten bedrage van 4.000 miljard yuan.

• Steun door het Internationaal Monetair Fonds

Diverse landen (per begin december Oekraxefne, IJsland, Pakistan en Hongarije) hebben zich tot het IMF gewend met het verzoek om financixeble steun.

Overzicht van de steunmaatregelen waartoe op 14 oktober 2008 (en later) werd besloten (Bron: ING Group, The Banks Daily, Oct. 14, 2008 en Oct. 16, 2008, data used with permission of ING):

Land	Garanties interbanc. leningen	Overname leningen	Deelname in kapitaal	Totaal
Verenigd Koninkrijk (GBP)	250	200	37	487
Duitsland (EUR)	400	20	80	500
Frankrijk (EUR)	320	-	40	360
Italixeb (EUR)	-	-	-	Onbeperkt
Spanje (EUR)	100	50	0	150
Nederland (EUR)	200	-	20	220
Belgixeb (EUR)	-	-	12	12
Griekenland (EUR)	15	8	5	28
Portugal (EUR)	20	-	-	20
Ierland (EUR)	400	-	-	400
Oostenrijk (EUR)	85	-	15	100
Totaal (EUR)	1850	326	218	2394

De toegenomen betrokkenheid van centrale banken leidde tot een sterke toename van hun balanstotalen. De balanstotalen van de Federal Reserve en het Eurosysteem^[58] ontwikkelden zich als in de grafieken aangegeven. De toename van de balanstotalen vloeide niet alleen voort uit de toename van de voorschotten aan "normale" banken, doch ook aan (min of meer verkapte) steunoperaties waarbij banken leningen bij centrale banken opnamen tegen onderpand van (mogelijk) problematische leningen, teneinde daarmee hun balans te ontlasten. Ook andere steunoperaties waren zichtbaar op de balans^[59].

Overzicht van steunmaatregelen van de Amerikaanse overheid in 2007 en 2008

Hieronder volgt een overzicht van de steunmaatregelen waartoe de Amerikaanse overheid (zowel het Department of the Treasury als de Federal Reserve) in 2008 besloot, naar de stand per 4 december 2008^[60]. De kolom "gevoteerd" bevat de totale bedragen waartoe besloten is, inclusief garanties en toegezegde, doch (nog) niet uitgekeerde bedragen; de kolom "besteed" bevat de feitelijk betaalde bedragen. Het overgrote deel hiervan was besteed aan deelnemingen in (met name financixeble) ondernemingen en aan leningen. Deze deelnemingen waren beoogd als zijnde van tijdelijke aard; de leningen zouden na verloop van de telkens overeengekomen termijn dienen te worden terugbetaald. Verstrekte garanties impliceren voorwaardelijke verplichtingen. "N.b." = "niet bekend". Aangezien een aantal maatregelen geen maximum bedrag kenden, was het vrijwel niet mogelijk om een totaal bedrag vast te stellen voor de aangegane verplichtingen.

Datum	Omschrijving	Gevoteerd	Besteed
december 2007	Term Auction Facility	$ 1.600 miljard	$ 1.600 miljard
februari 2008	Economic Stimulus Act of 2008	$ 168 miljard	$ 168 miljard
maart 2008	Bailout van Bear Stearns	$ 129 miljard	$ 29 miljard
maart 2008	Discount window facility	n.b.	$ 148 miljard (1)
mei 2008	Garanties op studentenleningen	$ 9 miljard	n.b.
september 2008	Bailout van Freddie Mac en Fannie Mae	$ 200 miljard	$ 13,8 miljard
september 2008	Dollar swaps met div. centrale banken	onbeperkt (2)	n.b.
oktober 2008	Bailout Federal Housing Administration	$ 320 miljard	n.b.
oktober 2008	Leningen aan auto-industrie	$ 25 miljard	$ 0
oktober 2008	Troubled Assets Relief Program	$ 700 miljard	$ 205 miljard (2)
oktober 2008	Garanties t.b.v. geldmarkt	$ 659 miljard	n.b.
oktober 2008	Commercial Paper Funding Facility	$ 1.400 miljard	$ 303,9 miljard
november 2008	Uitbreiding werkloosheidsregelingen	$ 8 miljard	$ 8 miljard
november 2008	Bailout AIG	$ 152,5 miljard	$ 117,2 miljard
november 2008	Afgrendeling verliezen Citigroup	$ 300 miljard	$ 0 miljard
november 2008	Term Asset-Backed Securities Loan Facility	$ 200 miljard	$ 0 miljard
november 2008	Opkopen mortgage-backed leningen t.l.v. GSE’s	$ 500 miljard	$ 0 miljard
november 2008	Opkopen overige leningen t.l.v. GSE’s	$ 100 miljard	$ 0 miljard
november 2008	FDIC Temporary Liquidity Guarantee Program	onbeperkt	$ 40 miljard
november 2008	Overname van banken door FDIC	$ 16,7 miljard	$ 16,7 miljard

(1) Dagelijks gemiddelde
(2) Oorspronkelijk $ 620 miljard, in september 2008 verhoogd tot "onbeperkt"

Ondertussen bestaat er in Amerika bezorgdheid over het gebrek aan transparantie rond de verschillende programma’s van de Fed en de Treasury-bailouts. Er worden vele miljarden aan belastinggeld uitgegeven, terwijl bijvoorbeeld de Fed niet wil zeggen waar het geld precies naar toe gaat. Een verzoek van Bloomberg aan de Fed om informatie over elf programma’s, met een beroep op de Freedom of Information Act, werd afgewezen, onder meer met het argument dat het nadelige gevolgen voor de economie zou hebben. Het Amerikaanse Congres zou ook meer openheid willen, maar heeft totnogtoe niet erg aangedrongen.^[61]

Gevolgen van de kredietcrisis in Nederland en Belgixeb

Fortis

De kredietcrisis deed zich in Nederland en Belgixeb zeer duidelijk voelen bij de problemen die bankverzekeraar Fortis ondervond bij het verkrijgen van voldoende kapitaal voor de herfinanciering van het aankoopbedrag dat het voor ABN AMRO verschuldigd was. De beurskoers van Fortis had hier ernstig onder te lijden^[62]. Uiteindelijk werd in het weekend van 27 en 28 september 2008 besloten tot een gedeeltelijke nationalisatie van de bankverzekeraar^[63]. Er bleek een deelname van drie overheden^[64] nodig te zijn om aan kennelijk onmiddellijk dreigende problemen het hoofd te bieden^{[65] [66]}. (Naar medio november bleek, haalden vooral zakelijke rekeninghouders op grote schaal hun geld weg bij Fortis, waardoor een acuut en omvangrijk liquiditeitstekort ontstond, waarvoor een noodkrediet van de Nederlandse en Belgische centrale banken nodig was ten bedrage van x80 61 miljard^[67].) Op vrijdag 3 oktober kondigde de Nederlandse staat de overname aan van alle Nederlandse activiteiten van Fortis over, inclusief het gedeelte van ABN AMRO dat eigendom was van Fortis, voor een bedrag van x80 16,8 miljard^[68]. Op zondag 5 oktober werd bekend gemaakt dat de Franse bank BNP Paribas het grootste deel van de Belgische en Luxemburgse activiteiten van Fortis kocht^[69]. In Belgixeb hebben veel burgers aandelen in Fortis. Doordat deze beleggers zich niet goed gerealiseerd hebben dat beleggen meer risico draagt dan sparen, zijn er verschillende juridische acties om compensatie te verkrijgen. Deze acties bestaan uit rechtszaken ^[70] over misinformatie door het bestuur van Fortis voordat de problemen van Fortis in de openbaarheid kwamen ^[71] en rechtszaken over de wijze waarop Fortis van een mogelijk faillissement gered is ^[72] .

Icesave

Op 8 oktober bleek 2008 dat de IJslandse bank Landsbanki, in Nederland actief onder de naam Icesave, zijn verplichtingen niet kon nakomen^[73]. De vraag of de garantieregeling door de IJslandse regering zou worden nagekomen, bleek niet aanstonds bevestigend te kunnen worden beantwoord. Gemiddeld hebben 120.000 spaarders 13.000 euro gespaard bij Icesave. Doordat het garantiebedrag opgehoogd is zullen uiteindelijk maar enkele honderden spaarders geld echt kwijtraken ^[74] Het betreft dan meestal spaartegoeden boven de 100.000 euro (200.000 bij en/of rekening) of rechtspersonen. Inmiddels hebben een aantal gedupeerde spaarders een comitxe9 opgericht om te trachten hun verloren spaargeld alsnog via de Nederlandse overheid terug te krijgen. Zij baseren zich op het feit dat Icesave door de Nederlandse toezichthouder goedgekeurd was, en dat er niet eerder is gewaarschuwd door de toezichthouder tegen risico’s die wellicht al in een eerder stadium bekend waren.

Op 17 november 2008 werd bekend dat de IJslandse, Britse en Nederlandse regeringen een akkoord bereikt hadden over terugbetaling van tegoeden bij Icesave^{[75] [76]}.

Kapitaalinjecties

De Nederlandse overheid stelde op 9 oktober 2008 x80 20 miljard beschikbaar voor de versterking van het eigen vermogen van de financixeble sector^[77]. De ING Groep maakte als eerste gebruik van deze regeling met een kapitaalinjectie van x80 10 miljard^[78]. Enkele weken later volgde AEGON met x80 3 miljard^[79], en daarna SNS REAAL met x80 750 miljoen. Als voorwaarde werd in alle gevallen gesteld dat bestuurders dit jaar geen bonussen ontvangen en dat eventuele vertrekpremies niet hoger zijn dan een jaarsalaris.

In alle gevallen bedraagt de door het concern te betalen rente:

• Indien er geen dividend wordt uitgekeerd over het voorgaande jaar: niets
• Indien er wel dividend wordt uitgekeerd over het voorgaande jaar: 8,5%, of als dat meer is:
  • in 2010 110% van het dividend over 2009
  • in 2011 120% van het dividend over 2010
  • vanaf 2012 125% van het dividend over het voorgaande jaar

In alle gevallen kunnen de non-voting securities (kernkapitaaleffecten) geheel of gedeeltelijk door het bedrijf worden teruggekocht voor 150% van de oorspronkelijke uitgifteprijs (in het eerste jaar voor AEGON en SNS REAAL deels een lager bedrag). Ook kan het bedrijf na drie jaar of later de non-voting securities geheel of gedeeltelijk een-op-een omzetten in gewone aandelen, maar dan heeft de overheid het recht in plaats daarvan de oorspronkelijke uitgifteprijs te ontvangen.

De Nederlandsche Bank rangschikt deze waardepapieren onder Tier-1 kernkapitaal. De Nederlandse staat heeft dezelfde rangorde als houders van gewone aandelen, maar de verwatering voor bestaande aandeelhouders is beperkt.

Zie ook:

• kapitaalinjectie door de overheid in de ING Groep 
• kapitaalinjectie door de overheid in AEGON 
• Kapitaalinjecties in SNS REAAL 

Garanties op interbancaire leningen

De overheid heeft 200 miljard euro beschikbaar gesteld voor garanties op interbancaire leningen. Zij vraagt voor een garantie een bedrag van ongeveer 1% van de te garanderen som. De eerste aanvraag is ingediend door LeasePlan Corporation N.V., voor een bedrag van x80 1,5 miljard. De tweede aanvraag werd gedaan door de NIBC Bank, voor een bedrag van x80 1 miljard^[80]. Een onder deze garantie door NIBC uitgegeven obligatielening werd op 12 december 2008 zonder problemen onder beleggers geplaatst.

[bewerk] Belgische instellingen

In Belgixeb kregen KBC en Dexia een kapitaalinjectie van de staat.

Overheden en de kredietcrisis

Vanaf 13 oktober 2008 bleken ook enkele Nederlandse provincies en gemeentes gemeenschapsgeld uit te hebben staan bij de IJslandse Landesbanki, de IJslandse Kaupthingbank en de Amerikaanse Lehman Brothers. De eerste inschatting is dat het om een bedrag van minimaal 121,5 miljoen euro gaat ^[81]. In de loop van 14 oktober is het bedrag al opgelopen tot minimaal 250 miljoen euro ^[82]. De bekende schade bij overheden ligt rond de 250 miljoen. In verhouding tot de totale rijksbegroting is het een klein bedrag. De provincies en gemeentes geven aan dat ze niet acuut in de problemen komen. Wanneer het geld niet terug te vorderen is zouden er echter op de langere termijn keuzes gemaakt moeten worden. Veel ambtenaren en bestuurders geven aan dat ze binnen de wet gehandeld hebben. De staatssecretaris gaat een onderzoek beginnen of lokale overheden geld geleend hebben van de BNG om tegen een hogere rente uit te zetten in IJsland ^[83].

Professionele beleggers en de kredietcrisis

Pensioenverstrekkers dienen zich te houden aan een dekkingsgraad van meer dan 105%, opdat ze in de toekomst aan alle verplichtingen kunnen voldoen. Het Financieele Dagblad berichtte eind november 2008 dat volgens eigen berekeningen de dekkingsgraad van de Nederlandse pensioenfondsen inmiddels zo laag zou liggen dat indexatie voor meerdere jaren onmogelijk zijn geworden.

Dekkingsgraad	<105%	>105% en <130%	>130%
kw1 2007	0	695.128	5.064.822
kw2 2008	8465	1.164.252	4.390.410
kw3 2008	189.667	5.180.692	225.157

Uit de cijfers van juli 2008 van DNB blijkt dat ten opzichte van 2007 al een kleine groep deelnemers aan pensioenfondsen beneden een dekkingsgraad van 105% geraakt is. Begin december 2008 werd in de media gesproken dat ook de grote pensioenfondsen nog maar een dekking van tussen de 85 en 95% hebben. PMT ^[84], PME ^[85] en PGGM/Zorg en Welzijn ^[86] met een pensioen voor ongeveer 2 miljoen werknemers uit de kleinmetaal en zorg meldden een te lage dekkingsgraad. Om in drie jaar boven de 105% te komen wordt als onbetaalbaar gezien. In een artikel is sprake van het toepassen van een ander rentecurve bij de berekening van de dekkingsgraad. Door het aanpassen van de waardering door de accountants komt de dekkingsgraad hoger uit ^[87].

Datum	Dekkingsgraad	bron
juli 2008	134%	DNB [88]
kw3 2008	105%	Media FD [89]
24 oktober 2008	109%	DNB [90]
28 november 2008	100%	Media FD [91]
8 december	85-95%	Media FD [92].

Het pensioenfonds van de Nederlandse tak van Shell bleek eind november 2008 een dekkingsgraad van 85% te hebben, terwijl dit begin 2008 nog 160% was^[93].

Bij een eerdere scherpe daling van de aandelenmarkt bleek dat de waardedaling zichzelf versterkt wanneer er geen ruimte geboden wordt in de tijd om het dekkingspercentage binnen de grenzen te houden. Naast verkoop van verliesgevende beleggingen, heeft een pensioenfonds ook de mogelijkheid om de premie te verhogen of de uitkering niet de inflatie te laten volgen door geen indexering toe te passen.

Ook pensioenfondsen elders ondervonden een scherpe daling van hun dekkingsgraad: de dekkingsgraad van de 1500 beurgenoteerde Amerikaanse ondernemingen, opgenomen in de S&P-index, was begin december 2008 teruggelopen tot 80%^[94].

Hedgefondsen en beleggingsfondsen

Door toegenomen onzekerheid over de wijze van functioneren van de financixeble markten trekken spaarders hun tegoeden terug uit beleggingsfondsen. Aangezien de hedgefondsen en beleggingsfondsen de particulier belegger in beleggingsfondsen moet uitkeren, moeten er op termijn (enkele dagen tot weken) aandelen verkocht worden met verlies. Dit versterkt de koersdaling op de beurzen.

Rol banken na overheidssteun

De kredietcrisis heeft duidelijk gemaakt dat de banken gericht waren op andere activiteiten dan het uitlenen van spaargeld. Om een systeemcrisis te voorkomen hebben alle overheden maatregelen genomen om de banken te ondersteunen. Sociale partners hebben maatregelen genomen om de werkgelegenheid bij gezonde bedrijven tijdelijk te ondersteunen. Op verschillende fronten worden de banken aangesproken om hun klassieke rol in de economie beter te vervullen.

1. Hypotheken aan particulieren worden moeilijker afgegeven ^[95]. Hierdoor loopt de huizenmarkt vast.
2. Bedrijven hebben moeite om krediet te krijgen van banken.^[96] Hierdoor komen bedrijven in liquiditeitsproblemen. Bedrijven gaan obligaties uitgeven om krediet te krijgen.
3. Ondanks garanties lenen de banken geen geld aan elkaar, maar parkeren het bij de ECB. Hierdoor blijft de geldstroom tussen banken opgedroogd. ^[97]
4. Banken rekenen de renteverlaging van de ECB niet door aan klanten. ^[98]

Bescheiden effecten van diverse eerdere reddingsplannen

De effecten van diverse sedert het begin van de crisis aangekondigde reddingsplannen bleken tamelijk beperkt te zijn. (De Federal Housing Finance Agency presenteerde in november 2008 een programma voor het modificeren van hypotheken. De werkingssfeer werd geschat op "duizenden leners"^[99]. Voor het "Hope for Homeowners"-programma, gestart in oktober 2008, bleken in december 2008 slechts 312 aanvragen te zijn ingediend, in plaats van de beoogde 40.000^[100].) In een aantal gevallen bleek wel met een huiseigenaar overeenstemming te zijn bereikt over een tijdelijke verlaging van de hypotheeklasten, maar dit impliceerde een uitstel van betaling van een deel van de lasten, hetgeen een verschuiven van die lasten naar de toekomst inhoudt.

Het bleek overigens dat het niet zelden voorkomt dat huiseigenaren, nadat hun hypotheek is aangepast, later wederom ("redefault") in betalingsproblemen kwamen te verkeren: van de hypotheken die in het eerste kwartaal van 2008 werden gemodificeerd was na zes maanden bij ruim 50% wederom sprake van betalingsachterstanden^[101].

De securitisatie van hypotheken heeft tot gevolg dat er een scheiding is tussen de uiteindelijke eigenaar van de vordering (zijnde de houder van de mortgage-backed security: dit kan een belegger "waar ook ter wereld" zijn) en de "servicer": de onderneming die belast is met het beheer van de vordering zoals het incasseren van betalingen en het verzorgen van de administratie. Deze laatste heeft geen eigen financieel belang bij het tijd (en dus geld) kostende proces van het heronderhandelen van de verplichtingen van bestaande hypotheken^[102].

Ook werden signalen opgevangen dat de markt voor commercieel onroerend goed (vooral kantoorgebouwen en winkelcentra) ook de gevolgen van de crisis ondervond, in de vorm van een stroever verlopende financiering en toenemende leegstand.

Problemen rond balansverhoudingen van banken

Door de omvangrijke afschrijvingen zijn de balansverhoudingen van de daarbij betrokken banken duidelijk verslechterd, hetgeen leidt tot de noodzaak ofwel nieuw kapitaal aan te trekken, ofwel de kredietverstrekking te reduceren. Indien het eerste niet, of niet in voldoende mate, mogelijk blijkt, is het tweede vrijwel onvermijdelijk, hetgeen een afremmend effect op de conjunctuur zou kunnen hebben^[103]. Tot 17 december 2008 was door banken en verzekeringsmaatschappijen $ 1002,0 miljard afgeschreven, en was $ 925,7 miljard aan nieuw kapitaal aangetrokken, wat echter in toenemende mate afkomstig is van overheden^[104]. Opgemerkt wordt dat de koersen van aandelen van banken en andere financixeble instellingen (soms aanmerkelijk) sterker zijn gedaald dan de koersen van aandelen van andere ondernemingen, hetgeen het plaatsen van nieuwe aandelen sterk bemoeilijkt.

Voorts wordt erop gewezen dat financixeble instellingen een zekere vrijheid hebben bij de wijze waarop al deze "stroppen" in hun jaarrekening wordt verwerkt, ondanks het bestaan van algemeen geldende accountancyvoorschriften. Sommige banken brengen deze verliezen ten laste van hun winst, andere ten laste van het eigen vermogen. Voorts kunnen (of moeten) voor toekomstige afwaarderingen reeds nu voorzieningen worden genomen, afhankelijk van de inschatting van de kans dat dit inderdaad zal moeten gebeuren, hetgeen altijd een zeker subjectief element bevat. Hier is echter sprake van een zeker "grijs gebied", waarmee echter vrijwel steeds aanmerkelijke bedragen gemoeid zijn. De waardering van activa die slechts met een model kunnen worden gewaardeerd ("Level Three assets") blijkt weinig inzichtelijk, terwijl daarmee soms (ook in verhouding tot het balanstotaal van een bank) grote bedragen kunnen zijn gemoeid. Ook indien de financixeble sector een maximale openheid zou betrachten, blijft er nog een aanmerkelijke ruimte voor "giswerk" en wantrouwen.

Vooralsnog lijkt er in de VS (doch ook in het VK) sprake te zijn van een vicieuze cirkel: beleggers verlangen een hoger rendement op obligaties van hypotheekbanken en dergelijke instellingen, die deze hogere kosten moeten doorvertalen in hogere hypotheekrentes, wat een remmend effect heeft op de bereidheid om huizen te kopen, wat een drukkend effect heeft op de huizenprijzen, hetgeen leidt tot een voortduren van de stroom foreclosures^[106].

Algemeen effect op de conjunctuur

De effecten van de kredietcrisis op de conjunctuur in het algemeen zijn nog niet cijfermatig aan te geven. In het algemeen is het zo dat een kleiner vermogen (woningen, aandelen enzovoort) na verloop van tijd een remmend effect op de economische groei zal hebben, mede veroorzaakt door een afnemend consumentenvertrouwen. Een daling van de huizenprijzen (in de V.S. of elders) zal ook een dalende werkgelegenheid hebben in sectoren als de bouw, bouwmaterialen, woninginrichting, alsmede gespecialiseerde dienstverlening als makelaardij en bankwezen.

Zie Vastgoedzeepbel voor het hoofdartikel over dit onderwerp.

De verslechterde vermogenspositie van pensioenfondsen heeft tot gevolg dat aannemelijk is dat gedane pensioentoezeggingen en ingegane pensioenen niet (volledig) zullen kunnen worden gexefndexeerd, hetgeen (nu of op termijn) een negatief effect heeft op de koopkracht van (huidige of toekomstige) deelnemers. Voor Nederlandse pensioenfondsen is voor 2009 wel zeker dat geen indexatie zal plaatsvinden.

Mogelijke toekomstige ontwikkelingen

De toekomstige ontwikkelingen zijn op het moment van schrijven (begin januari 2009) nog steeds onvoorspelbaar. Enerzijds kan geconstateerd worden dat sinds het begin van de crisis centrale banken, voor zover nagegaan kan worden, adequaat opgetreden hebben, en dat, hoewel sinds augustus 2007 zeer omvangrijke verliezen zijn genomen, een algehele systeemcrisis uitgebleven is. Anderzijds moet geconstateerd worden dat diverse (potentieel) verstorende factoren nog steeds aanwezig zijn.

Hoewel de recessie zich als een olievlek over de diverse regio’s en landen lijkt te verspreiden, bestaat begin januari 2009 het beeld dat de grootste verstorende ontwikkelingen vermoedelijk zich in de VS zullen voordoen.

Hoewel begin januari 2009 in de VS volgens cijfers van de Amerikaanse overheid (nog) geen sprake is van een recessie, blijft de conjuncturele situatie zorgwekkend. (Volgens het particuliere National Bureau of Economic Research was evenwel reeds vanaf het begin van 2008 sprake van een negatieve groei, zodat reeds enige tijd sprake zou zijn van een recessie^[107].) De prijsdalingen op de Amerikaanse woningmarkt houden onverminderd aan. Als gevolg hiervan blijft de hypothekenmarkt stagneren, wat enerzijds ertoe leidt dat de de-facto overheidsinstellingen Fraddie Mac en Fannie Mae het leeuwendeel van de nieuw verstrekte hypotheken voor hun rekening moeten nemen, en anderzijds impliceert dat de markt voor gesecuritiseerde hypotheken vrijwel geheel stilligt. De vooruitzichten zijn niet gunstig. Vanaf 2009-2010 zal een toenemend aantal "pay-option ARM"-hypotheken renteherzieningen ondervinden, waarbij vermoedelijk steeds een aanmerkelijke stijging van de maandlasten zal optreden^[108]. (Hierbij speelt een versterkende rol dat bij deze leningen in de eerste jaren niet de volledige rente werd betaald, doch na de herziening dient dat wel te geschieden.) Verwacht wordt dat de omvang hiervan in 2010 groter zal zijn dan in 2009.

Het uitstaande bedrag aan "consumer credit" (vooral auto loans en credit cards) is in de loop der jaren sterk opgelopen, van circa $ 800 miljard in 1992 tot circa $ 2578 miljard in oktober 2008 (bron: Federal Reserve). De achterstanden op dergelijke leningen zijn aan het stijgen. Voor een in stand houden van de consumptieve bestedingen is het echter noodzakelijk dat dergelijke leningen verstrekt blijven worden. Creditcardmaatschappijen zouden op grote schaal kredietlimieten verlagen, ook als het betaalgedrag van de clixebnt daar geen aanleiding toe geeft. Medio november 2008 leek dit probleem urgent te worden: de Amerikaanse overheid heeft op 12 november aangekondigd voornemens te zijn de nog resterende $ 350 miljard van het reddingsplan van $ 700 miljard waartoe begin oktober 2008 werd besloten te willen gebruiken voor het vlottrekken van de markt voor consumentenleningen, autoleningen en studieleningen^[109].

Op 19 december 2008 berichtte de Federal Reserve voornemens te zijn om voor $ 200 miljard aan laagrentende leningen te verstrekken aan beleggingsinstellingen, waaronder begrepen hedge funds, op voorwaarde dat die hiervoor gesecuritiseerde "consumer loans" zouden kopen^[110].

De slechte liquiditeit in de markt voor gesecuritiseerde leningen leidt ertoe dat de waardering op marktwaarde tot zeer lage prijzen leidt, wat ertoe leidt dat banken ieder kwartaal weer nieuwe afschrijvingen moeten rapporteren. Hierbij speelt tevens het boekhoudkundige voorschrift van "fair value accounting" een rol, dat waardering tegen marktwaarde voorschrijft, ook indien onmiddellijke noodzaak tot verkoop van het betreffende actief niet aanwezig is, waarop inmiddels kritiek is geuit^{[111] [112]}. Ook boekhoudregel FAS 157, die meer transparantie ten aanzien van de samenstelling en waardering van beleggingsportefeuille beoogt, blijkt tot kritiek te leiden. De toepassing ervan is inmiddels (aanmerkelijk) verzacht^[113].

De reeks van verlagingen door de Federal Reserve (zie grafiek) van de federal funds rate heeft in ieder geval niet tot een merkbare verlichting van de problemen op de Amerikaans huizenmarkt geleid. Ook de diverse andere steunmaatregelen aan het bankwezen hebben voor de Amerikaanse huiseigenaar geen merkbare verlichting betekend: Amerikaanse banken blijken de renteverlagingen door de Fed niet aan hun klanten te hebben doorgegeven, en blijken ook terughoudend te zijn met het verstrekken van leningen^{[114] [115] [116]}.

Trivia

• De American Dialect Society koos in januari 2008 het woord subprime als "Word of the Year". Men definieerde het als volgt: "Subprime is an adjective used to describe a risky or less than ideal loan, mortgage, or investment"^[117].

• Onderzoek door het managementadviesbureau Towers Perrin toonde in maart 2008 aan dat veel topmensen in het bedrijfsleven hun eigen vermogen om risico’s en kansen te beoordelen te hoog inschatten wanneer het economisch goed gaat. Opmerkelijk genoeg zien zij de grootste risico’s vooral op het werkterrein van hun collega’s: CEO‘s (chief executive officers, algemeen directeuren) zien de gevaren vooral op financieel terrein, terwijl CFO‘s (chief financial officers, financieel directeuren) de bedreigingen vooral op strategisch vlak zien^[118]. In donkere tijden gebeurt het omgekeerde: dan schat men de bedreigingen veelal te zwaar in, terwijl kansen worden genegeerd^[119].

• Online-woordenboek Merriam-Webster’s verkoos in november 2008 de term bailout als "Word of the Year 2008", aangezien dit woord het meest werd opgezocht in een kort tijdsbestek^[120]. De term werd gedefinieerd als "a rescue from financial distress".

Zie ook

• Amerikaans economisch reddingsplan 2008 
• Lijst van aan de kredietcrisis gelieerde termen 
• Vastgoedzeepbel 

Externe link

• (en) Korte documentaire over de kredietcrisis, CBS News 

Noten

Derivaten tijdbom Fannie rookt:

Opletten!!